A ISA Energia Brasil, antiga Transmissão Paulista, segue entre as empresas mais tradicionais da Bolsa no segmento de transmissão de energia — um setor conhecido pela previsibilidade e por margens robustas. Só que 2025 trouxe mudanças profundas no modelo de receita, no custo da dívida e no futuro dos dividendos, colocando ISAE4 em um momento crítico de reavaliação.
A ação subiu forte no ano, negocia em um patamar mais alto e, agora, a grande pergunta é:
ISAE4 continua sendo uma pechincha ou já está no limite do preço justo?
Modelo de negócio sólido, mas com o relógio correndo
A empresa opera com base na Receita Anual Permitida (RAP), corrigida pela inflação e contratualmente garantida. Isso mantém margens elevadas e fluxo de caixa previsível. É por isso que a empresa entregou:
Margens líquidas historicamente acima de 30%
ROE regulatório consistentemente entre 12% e 18%
Crescimento estável da receita operacional ao longo dos anos
Mas nem tudo na performance da companhia vem de receita operacional. Uma parte relevante do lucro veio durante anos da RBSE, a indenização de ativos antigos que sempre inflou resultados.
E aqui está o ponto de virada:
boa parte da RBSE já foi reduzida em 2025 e cairá ainda mais até 2028.
A partir de agora, o ganho extraordinário da indenização começa a desaparecer. Isso exige que a empresa substitua essa receita por RAP de novos projetos, reforços e melhorias — caso contrário, o lucro encolhe.
Lucro de 2025: números altos, mas qualidade diferente
O lucro regulatório de 2025 chamou a atenção por ter crescido em determinados trimestres. Porém, ao abrir o balanço, surgem detalhes importantes:
1. Parte do lucro vem de efeitos pontuais
Houve impacto favorável em impostos e ajustes contábeis que elevaram o número final, mas não representam recorrência.
2. Receita operacional sem RBSE cresce pouco
Isso mostra que a operação “real” ainda está em adaptação ao cenário pós-indenização.
3. EBITDA avança, mas não compensa completamente o recuo da RBSE
Com a indenização mais fraca, o motor principal da empresa volta a ser o crescimento da RAP e os novos projetos.
Ou seja:
o lucro cresceu, mas não do jeito que o investidor gosta — pela operação recorrente.
P/L “barato”? Nem tanto. O múltiplo real é outro
Muita gente olha o P/L divulgado em plataformas e acredita que ISAE4 está muito barata. Entretanto, o cálculo correto se baseia no lucro regulatório recorrente, não em números inflados por efeitos extraordinários.
Quando se ajusta:
lucro regulatório anualizado,
impacto da RBSE reduzida,
e efeitos não recorrentes,
o P/L verdadeiro de ISAE4 fica bem mais alto que o divulgado superficialmente.
Na média dos cálculos atualizados, ISAE4 negocia com múltiplo na casa dos dois dígitos, próximo ou até acima da média da Bolsa.
Não é preço de liquidação. É preço de empresa excelente negociada a valor justo.
RBSE cortada: a parte mais sensível da tese
2025 marcou a redução significativa da RBSE. E isso muda completamente a estrutura de lucro:
Receita antes inflada perde força ano a ano
A queda mais forte ocorre em 2028
Depois disso, a empresa dependerá 100% da operação e dos novos projetos
O desafio é simples de entender:
A empresa precisa crescer sua RAP operacional para manter no futuro o mesmo lucro que a RBSE proporcionava no passado.
E isso custa caro.
Ciclo bilionário de investimentos: promessa de futuro… e dívida no presente
Para substituir a RBSE, a empresa está executando um plano de expansão enorme:
Aproximadamente R$ 12 bilhões em projetos
A maior parte em Greenfield (linhas novas)
Outra parte em reforços e melhorias (aumentar capacidade de ativos existentes)
Projeção de RAP adicional perto de R$ 1 bilhão por ano quando tudo estiver pronto
Isso é ótimo para o longo prazo, mas cria outro ponto sensível:
a dívida disparou.
A alavancagem já ultrapassa 3x EBITDA e pode chegar mais perto de 4x conforme o ciclo de obras avança.
Boa parte da dívida está:
indexada ao IPCA
e outra parte ao CDI
Com juros altos, isso pesa diretamente no lucro — como já se vê no resultado financeiro negativo de 2025.
Dividendos: continuam altos, mas o futuro depende da execução
ISAE4 sempre foi famosa pelos dividendos gordos — e continua distribuindo bastante, com payout elevado e pagamentos frequentes.
Mas há uma mudança importante na tese:
Antes, dividendos eram sustentados por RBSE + operação forte
Agora, serão sustentados apenas por operação recorrente + expansão concluída
Ou seja:
O investidor deve olhar mais o lucro de verdade e menos o histórico de dividendos passados.
Governança e liquidez: pontos que poucos observam
Dois fatores que o mercado costuma ignorar:
1. Tag Along fraco
ISAE4 não oferece proteção integral ao minoritário em caso de mudança de controle.
Isso aumenta o risco societário.
2. Liquidez forte só nas preferenciais (ISAE4)
As ordinárias (ISAE3) praticamente não têm negociação diária.
Para quem compra valores altos, ISAE4 é a única opção viável.
ISAE4 está cara ou barata em 2025?
Com base nos dados atualizados:
Pontos positivos
Margens elevadas
Retorno sobre patrimônio forte
Negócio previsível
Dividendos ainda muito atraentes
Capex capaz de gerar RAP recorrente e substituir a RBSE
Pontos de atenção
RBSE andando para o fim
Dívida crescente
Custo financeiro pressionando o lucro
Governança menos favorável ao minoritário
Múltiplos reais não tão baixos quanto parecem
ISAE4 ainda é uma excelente empresa, mas não está mais “barata” como já esteve.
Hoje, quem compra não está levando uma promoção óbvia: está pagando por qualidade.
Faz sentido para investidores:
que aceitam risco regulatório,
que entendem o ciclo de investimentos,
e que buscam renda estável no longo prazo.
Para quem procura apenas “um alto dividend yield fácil”, sem acompanhar o fim da RBSE e o aumento da dívida, pode ser cedo para comemorar.
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